今年以来,美国通胀放缓的步伐有所放缓,劳动力市场依然强劲,消费者支出稳健,房地产和制造业出现反弹。与此同时,金融状况保持宽松,企业融资成本下降,股市的强劲表现为家庭财富的扩张提供了支撑。从经济基本面来看,我们认为美联储降息的紧迫性和必要性有所降低,美联储可能很难按照其年内三次降息的指引行事。因此,我们将降息次数的预测下调至1次,降息时间或推迟至第四季度。然而,今年是大选年,非经济因素难以预料。我们预测的风险是,由于这些因素,美联储可能会提前降息。但历史经验表明,这样做很可能引发“二次通胀”,给后续的经济和政策走向增加复杂性。
今年第一季度,美国通胀放缓的步伐明显放缓。1、2月份核心CPI和PPI通胀连续超出市场预期,表现出较强的韧性,导致1月份核心PCE物价指数环比上涨0.5%,2月份上涨0.3%,均高于去年四季度0.1%的平均涨幅。再往前看,至2月的三个月年化环比增速从上月的2.8%上升至3.5%,为去年5月以来最高;六个月的年化环比增速从2.6%上升至2.9%。这些数据表明,通胀放缓的道路并不平坦,美联储现2%的通胀目标并不容易。我们的测算显示,如果从现在到今年年底,核心个人消费支出保持0.3%的环比涨幅,那么到年底,核心个人消费支出同比增速将从目前的2.8%反弹至3.8%。
一些指标显示,潜在的通胀风险正在积累。2023年美国通胀快速下降,将更多受益于供给改善,如供应链修复、劳动力参与率提高、能源价格下降等。然而,今年以来,这些发展基本停滞甚至出现逆转:首先,纽约联储供应链指数回升,表明供应状况趋紧,美国进口价格和PPI生产者价格同比增速有所回升。3月,ISM制造业PMI中的价格指数攀升至55.8,为2022年以来最高。第二,商品价格反弹,布伦特原油价格从去年底的每桶74美元反弹到4月初的每桶91美元。第三,就业市场依然紧张,3月新增非农就业人数明显反弹至30.3万人,职工工资增速放缓缓慢,但仍处于较高水平。这些现象表明,通货膨胀仍然存在,来自成本方面的通货膨胀仍有可能传导到消费者身上。
实体经济表现出较强的韧性,预防性降息的必要性已经降低。此前,市场对降息的预期很多都是基于“预防性降息”,但目前来看,美国经济并不需要预防性降息。上周公布的美国GDP修正数据显示,经季节调整后的第四季度实际GDP同比增长3.4%,较上期提高0.2个百分点。四季度实际个人消费支出环比增长3.3%,提高0.3个百分点。消费继续为经济扩张提供动力。公布的最新数据显示,2月份消费者支出增长0.8%,扣除通胀因素的实际支出增长0.4%,均超出市场预期。企业部门表现稳健,四季度非金融企业利润创历史新高,同比增长10.6%。今年以来,非农就业人数持续超预期增长,表明企业仍在创造更多就业机会。房地产市场出现复苏迹象,1月和2月成屋销售、新屋开工、营建许可和NAHB营建商景气指数涨幅均超出预期。制造业释放积极信号,3月ISM制造业PMI升至50.3,自2022年9月以来首次重回荣枯线50上方。
与去年相比,美联储的态度也发生了变化,一些官员公开表达了谨慎的立场,这也将使决策层在降息问题上达成共识变得更加困难。上周,美国联邦储备委员会理事沃勒发表了题为《仍不着急》的演讲,主要内容是美联储目前并不急于降息,他希望看到“至少几个月更好的通胀数据”,然后再考虑降息。沃勒早在去年11月就曾提出降息的想法,但与去年相比,他现在对降息的态度显然更为谨慎。亚特兰大联储主席博斯蒂克上周也表示,他预测美联储今年可能降息一次(此前预测为两次),而降息的时间将晚于夏季。博斯蒂克表示,他不像去年12月时那么有信心认为通胀会下降,因为近期许多大宗商品价格上涨过快,需要美联储继续保持耐心。我们认为,由于沃勒和博斯蒂克今年都在FOMC拥有投票权,他们的谨慎立场将对美联储在降息决定上形成一致共识构成挑战。
综合上述种种原因,美联储可能很难按照其今年三次降息的指引行事。因此,我们将降息次数的预测下调至1次,降息时间或推迟至第四季度。根据CME利率期货的最新定价,目前交易员预测6月降息的概率已降至50%左右,显示市场对夏季降息的信心正在动摇。此外,正如我们在报告中所报道的,美联储会提前降息吗?”和”美联储降息的逻辑、变量和风险”,过去两年市场总是高估了降息,这一次可能也是如此。这也意味着,随着美国经济增长和通胀上行风险的加大,市场对未来降息的预期可能会进一步降低,即更接近我们预测的降息幅度。