美联储在3月会议上维持政策利率不变，符合预期。官员们上调了对GDP增长和核心个人消费支出通胀率的预期，但点阵图保留了年内三次降息的指引，这被市场解读为鸽派。再进一步看，点阵图并非没有变化，但变化的幅度并没有改变中位利率的位置。我们认为，美联储降息的信心有所动摇，但由于其“鸽派倾向”，不愿对利率路径做出重大改变。展望未来，这种鸽派偏好可能会增加经济不落地的风险。一种可能性是，美联储越鸽派，经济就越好，降息的时间就越往后推。美联储也上调了对未来两年和长期利率的预期，这意味着低利率时代可能一去不复返，利率在更长时间内保持高位将是不得不面对的现实。
美联储上调了经济和通胀预期，但保留了三次降息的指引，被解读为偏鸽派。自上次FOMC会议以来，美国经济数据普遍好于预期。一方面，劳动力市场保持稳定，就业增长保持强劲。另一方面，通货膨胀继续下降，但速度明显放缓。对此，美联储大幅上调今年第四季度GDP同比增速预期，从此前的1.4%上调至2.1%；将核心PCE通胀预期从2.4%上调至2.6%；将失业率预期从4.1%下调至4.0%。不过，新的点阵图显示，大多数官员仍预计今年会有三次降息。官方对经济更加乐观，对通胀更加谨慎，但降息次数并没有减少，这被市场解读为一个鸽派信号。点阵图发布后，美股大幅上涨，标普指数突破5200点关口，再创历史新高。美元汇率贬值，美债收益率小幅下跌。
再进一步看，点阵图并非没有变化，但变化的幅度并没有改变中位利率的位置。在去年12月的点阵图中，认为2024年应降息3次及以上的官员人数为11人，认为2024年应降息2次及以下的官员人数为8人。双方的对比是11比8。在最新的点阵图中，认为降息3次及以上的人数减少到10人，认为降息2次及以下的人数增加到9人，即10比9。因此，从边际变化来看，一位官员确实在实质上下调了降息预期。此外，从点阵图的分布来看，利率的预测值也整体向上移动。认为年内应降息4次及以上的人数，由之前的5人减少至1人。由此可见，官员们并没有降息的动机。坠落了。
上述变化表明美联储对降息有“鸽派倾向”。对这种偏好的一种解释是，美联储仍然认为通胀可以继续改善，但如果是这样的话，为什么官员们要提高通胀预期呢？这显然说不通。另一种解释是，美联储提高了对通胀的容忍度，接受更高的通胀率以避免经济衰退。我们认为这种可能性较高，同时这也意味着通胀中心将上升，美联储需要在未来某个时间点上调通胀目标，比如从2%上调至3%（详见报道“如果美联储提高通胀目标”和“2024年海外宏观展望：面临高利率的挑战”）。当然，还有另一种解释，那就是美联储出于某些非经济因素的考虑，比如大选，倾向于降息。在20世纪70年代，当时的联邦储备委员会主席伯恩斯因此过早地放松了货币政策。最终结果是通胀预期失控，美国进入“大滞胀”时代。
鸽派偏好可能增加美国经济不落地的风险。一种可能性是，美联储越鸽派，经济越好，降息的时间也就越晚。回想去年12月，美联储主席鲍威尔在新闻发布会上发表鸽派言论，引发市场对美联储降息的押注大幅增加。最大赌注是多达七次降息。这种宽松预期导致资产价格全面上涨，金融状况持续宽松。在此之后，美国经济和通胀数据表现出灵活性，这迫使鲍威尔收回了此前在1月发表的鸽派言论。当时我们就警告说，市场对美联储的降息预期过于乐观，事也证明了这一点（参见报告《美联储会提前降息吗？》”和”美联储降息的逻辑、变量和风险”）。如今美联储再次表现出鸽派倾向，我们认为不排除同样的故事可能再次发生，最终导致降息时机一再推迟。
本次会议的另一个变化是，美联储上调了对未来两年和长期政策利率的预期，这意味着即使降息，空间也有限。美联储 将2025年底政策利率预期从3.6%上调至3.9%，将2026年底利率预期从2.9%上调至3.1%，将长期利率预期从2.5%上调至2.6%。管这些变化很小，但它们表明了美联储的态度，即政策利率可能在较长一段时间内保持在高位。市场已经对此做出了反应。一个证据是，今年以来，10年期美国国债收益率从3.8%上升到4.3%左右，上升了近50个基点。于债券投资者来说，低利率时代可能一去不复返了，利率在更长时间内保持高位将是他们不得不面对的现实。
